El comienzo de este 2016 ha sido brutalmente bajista para todos aquellos a los que el año los ha agarrado largos de riesgo, en cualquiera de sus formas. Parecería ser que el principal driver del mercado actualmente es el petróleo, y así como hace meses atrás una caída en el crudo se festejaba por los mercados de acciones, aparentemente a esas bajadas se las asocia con potenciales desequilibrios en el mercado corporativo de alto rendimiento energético. Y, a esto habrá que añadirle todas las historietas bajistas que prefieran y entonces están las caídas del crudo llevándose puesto a los mercados de renta variable y renta fija en todo el mundo. Claramente, el petróleo se correlaciona hoy en día con aversión al riesgo global.

Hace muchos años que me dedico a especular y cada día me queda más claro lo imposible que es predecir cuándo estos movimientos tan bruscos y tan destructivos de riqueza ocurren.

El que dice que puede hacerlo es un mentiroso, obviamente que en estos días aparecen muchos bajistas de índole “roubinezca” diciendo: “viste, yo te lo dije”. A esta gente le contesto diciendo: si me lo dijiste el 1 de enero de 2016 y sólo ahí, mis respetos, si me lo venís diciendo desde 2011, estás simplemente jugando con probabilidades y alguna vez la vas a pegar. Eso genera cero valor y no es serio.

Es por eso, que lo que diferencia a un profesional de un zapallo amateur no es la capacidad de predecir lo que pueda ocurrir dentro de un mes, una semana, un día, un segundo o un siglo. Aunque haya personajes que al inversor no informado intenten venderle esta historia, nadie predice el futuro y con esto no digo nada nuevo ni interesante. Entonces, el verdadero valor que un profesional agrega en relación a un zapallo amateur es en la forma en la que un “pro” controla riesgo al armar las posiciones EX-ANTE, repito EX-ANTE, repito, EX-ANTE.

Obviamente que asegurar (hedgear) carteras hoy en día es carísimo, las volatilidades implícitas de los puts volaron por el aire y en estas circunstancias quizá cubrir a este nivel termine generando más problemas que soluciones con un índice VIX cerca del nivel de 30. La pregunta habría que haberla formulado hace meses atrás cuando esto era una fiesta.

El verdadero secreto de esta protección que, más que un secreto es una obviedad, es comprar puts digamos a seis meses vista en momentos de tranquilidad de mercados, es decir, cuando el mercado opera aproximadamente simétrico los calls y los puts a la misma distancia del spot, con volatilidades implícitas tranquilas que acompañan a un VIX operando en rangos. Estas circunstancias se dieron con mucha frecuencia durante 2015 y atención que no te mienta el zapallo que maneja tu dinero y que siguió la dirección del S&P con TU DINERO. De hecho, entre enero y julio del año pasado, el índice de volatilidad VIX operó gran parte del tiempo en la zona del 15/17 y después del Black Monday de agosto generado por China que vió al VIX volar por sobre 40, cierra el año por debajo de 20. Es decir, ha tenido numerosas instancias para protegerse a valores razonables. Durante el año pasado, el promedio del VIX fue aproximadamente de 17, o sea: asegurar no fue caro. El problema es que los zapallos no protegen cuando el S&P está de fiesta, tienen una tendencia a hacerlo cuando a este indicador lo revientan, y ahí radica el error del zapallo: el pro, asegura en esos momentos y no se lamenta después y todo lo malo por ocurrir lo plantea antes de iniciar la posición, si algo no gusta EX-ANTE, simplemente no se hace y LISTO.

Con esto se observa que un portfolio manager de posiciones off-shore ha tenido muchísimas chances de proteger la cartera barata y sin sacrificar demasiado retorno en 2015.

Supongamos que tenías SPY, una estrategia muy sencilla simplemente hubiera sido mantener tu largo en SPY, comprarte un put con un strike 10% debajo del spot y vender un call 10% arriba del spot. La ventas del call tienen como único objetivo abaratar el costo de comprar el put y obviamente que al hacerlo uno sacrifica upside, nada es gratis en este mercado pero el primer 10% de SPY te lo llevabas y sólo dejamos de ganar un eventual rally por sobre el 10%. Puedo dormir con esto y te armaste posiciones en acciones con total control de tu valor a riesgo EX-ANTE. Este es el valor del administrador.

Circunstancias como éstas son un test de si quien te maneja la cartera es un zapallo o no y si se merece el management fee con el que te sacude todos los años.

El SPY está en lo que va del año en aproximadamente 8% negativo, lo cual es enorme para un índice. Si uno va por acciones individuales, los retornos negativos asustan y son mucho más altos. En este contexto, si me dices que mi cartera acompañó el movimiento negativo del S&P, si además me dices que no la has protegido cuando hacerlo era barato te pregunto: ¿Cuál es tu trabajo? ¿A qué te dedicás? ¿Rezamos juntos cuando el mercado se pega estos viajes? ¿Para rezar, necesito pagarte 2% de management fee anual a vos? ¿Sólo estás para invitarme a cenar y la cena la termino pagando yo vía management fee? ¿Qué valor agregas como manager de la posición? Es más, a aquellos inversores individuales y quizá sin tanta experiencia, una pregunta muy poco frecuente y que deberían hacerle todo el tiempo a sus respectivos administradores de carteras es: no me digas sólo qué me compraste o qué me vendiste, decime también como me estás protegiendo. Un PM que no protege, ES UN MAL PM.

Sacale el dinero y anda con uno que sí lo haga. Y si te contestan que el fondo es solamente largo y que no le está permitido estar corto o eventualmente protegerse con derivados, el fondo es simplemente pésimo, anda con uno que sí pueda hacerlo. Y si te dicen que el fondo es benchmark y que esto está 8% abajo y el fondo sólo 6% augurando victoria, también ese fondo es malo, sacale el dinero y andate a otro lado. Y peor, si el fondo es benchmark y está incluso por debajo del benchmark, simplemente el PM no tiene una sola respuesta a tus preguntas.

No protegerse no es de profesional y si me dices que tenés ilíquidas que no pueden ser protegidas, entonces te pregunto: con todo lo que te puedes comprar en el mundo ¿qué hacés comprando ilíquidas que son inhedgeables o carísimas de proteger? También te digo que si tenés acciones líquidas y no querés asegurarte una por una, podés hacerlo todo con puts y calls del SPY ajustado por beta, no será perfecta la protección, pero te aseguro que un día como el viernes pasado esos puts te salvan.

Protegerse hoy es tarde, haberlo hecho durante gran parte de 2015 era absolutamente posible y a bajo costo, ahí radicó el valor del PM. Entonces, para los que están sufriendo la negatividad de sus respectivas carteras les sugiero que le pregunten a quien maneja la posición: ¿Cómo protegiste mi cartera? ¿Ahora qué nos queda, zapallo, rezar juntos? ¿Te pago para rezar? Las estrategias que he comentado en este artículo se pueden implementar con facilidad -por ejemplo- con monedas del G10, o con ETFs líquidos.

Moraleja: Nunca armes una posición sin preguntarte antes qué es lo peor que puede pasarte con ella.

*Esta columna fue publicada originalmente en Sala de Inversión.com.